投资要点

1.公司为国内AI芯片的独角兽，是目前国际上少数几家全面系统掌握了智能芯片及其基础系统软件研发和产品化核心技术的企业之一，能提供云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的系列化智能芯片产品和平台化基础系统软件。

2.云端智能芯片方面。报告期内，公司产品思元100和思元270都已实现了规模化量产出货。此外，公司面向人工智能训练市场还研发了思元290芯片，目前处于回片后的内部测试阶段。公司将在充分和完备的测试后将思元290芯片投入商用。

3.公司于2019年11月推出了边缘智能芯片思元220及相应的M.2加速卡，可支持边缘计算场景下的智能数据分析与建模、视觉、语音、自然语言处理等多样化的人工智能应用。未来有望打开成长空间。

4.公司通过科创板上市募资，支持公司的研发费用开支，改善公司财务状况，通过募投项目建设为公司未来发展奠定基础。

5.公司所在行业空间广阔且成长性高，消费电子、云基础设施建设、智能驾驶等都离不开人工智能芯片。有机构预测，人工智能芯片的市场规模将由2018年的51亿美元增长到2025年的726亿美元，年均复合增长率将达到46.14%。

引言

中科寒武纪科技股份有限公司(以下简称“寒武纪”)成立只有四年多时间，但早已是AI芯片里的独角兽。公司尚未盈利，这多是因为高额的研发投入造成。在产品方面，寒武纪已经布局了云边端产品线，并在行业内具有较强的产品力、技术力、品牌力。

无论是智能手机、大数据中心还是智能驾驶，未来都将离不开AI芯片，寒武纪下游应用颇具想象力。通过科创板上市，寒武纪募资持续聚焦主业，改善财务状况，为未来发展筑基。

布局云边端芯片产品,

引领发展浪潮

寒武纪于2016年3月15日成立，注册地址位于北京市海淀区，并于2019年11月29日整体变更为股份有限公司，公司控股股东和实控人均为陈天石。发行前陈天石直接持有公司33.19%的股份，并作为艾溪合伙的执行事务合伙人控制艾溪合伙持有公司8.51%的股份，合计控制公司41.71%的股份。本次拟发行股份不超过4010万股，发行后总股本不超过4亿股。

寒武纪自2016年3月设立以来，一直专注于各类型人工智能芯片产品的开发业务且处于快速发展中。寒武纪面向云、边、端三大场景研发了三种类型的芯片产品，分别为终端智能处理器IP、云端智能芯片及加速卡、边缘智能芯片及加速卡，并为上述三个产品线所有产品研发了统一的基础系统软件平台(包含应用开发平台)。

终端智能处理器IP主要产品有2016年推出的寒武纪1A处理器、2017年推出的寒武纪1H处理器、2018年推出的寒武纪1M处理器;云端智能芯片及加速卡产品有2018年推出的思元100、2019年推出的思元270、正在进行样品测试的思元290;边缘智能芯片及加速卡为思元220，推出时间为2019年;基础系统软件平台为Cambricon Neuware软件开发平台(适用于其所有芯片与处理器产品)，寒武纪持续研发和升级该平台，以适配新的芯片。

寒武纪1A、寒武纪1H分别应用于某全球知名中国科技企业的旗舰智能手机芯片中，已集成于超过1亿台智能手机及其他智能终端设备中;思元系列产品也已应用于浪潮、联想等多家服务器厂商的产品中，思元270芯片获得第六届世界互联网大会领先科技成果奖。在人工智能芯片设计初创企业中，寒武纪是少数已实现产品成功流片且规模化应用的公司之一。

寒武纪收入主要来自终端智能处理器IP许可、云端智能芯片及加速卡业务、智能计算集群系统业务。2017年和2018年，寒武纪的主营业务收入主要来源于终端智能处理器IP许可收入;2019年，其拓展了云端智能芯片及加速卡业务与智能计算集群系统业务，使得主营业务收入大幅增加。

2019年，寒武纪云端智能芯片及加速卡实现规模化出货，销售收入7888.24万元，占主营业务收入的比重为17.77%。2019年，寒武纪分别与西安沣东仪享科技服务有限公司、珠海市横琴新区管理委员会商务局达成了智能计算集群系统的相关合作，并实现销售收入2.96亿元，占主营业务收入的比重为66.72%。

近三年研发费用率均超100%,强研发打造核心优势

寒武纪是一家芯片设计企业，成立以来经营模式均为Fabless模式，专注于智能芯片的设计和销售，而将晶圆制造、封装测试等其余环节委托给晶圆制造企业、封装测试企业及其他加工厂商代工完成。

截至2019年12月31日，寒武纪拥有研发人员680人，占员工总人数的79.25%;拥有硕士及以上学历人员546人，占员工总人数的63.64%。

2017年、2018年和2019年，寒武纪的研发费用分别为2986.19万元、2.4亿元和5.43亿元，研发费用率分别为380.73%、205.18%和122.32%。报告期内，寒武纪持续地进行研发投入，以保持公司技术前瞻性、领先性和核心竞争优势。

寒武纪在智能芯片及相关领域开展了体系化的知识产权布局，为公司研发的核心技术保驾护航。截至2020年2月29日，其已获授权的境内外专利有65项(其中境内专利50项、境外专利15项)，PCT专利申请120项。

成立至今，寒武纪获得多项荣誉：2017年12月，公司获得全球知名创投研究机构CBInsights颁布的“2018年全球人工智能企业100强”奖项;2018年11月，于深圳举办的第二十届中国国际高新技术成果交易会上，寒武纪1M处理器、思元100智能芯片、思元100加速卡三款产品连续斩获高交会组委会颁发的“优秀创新产品奖”;2019年6月，公司入选《福布斯》杂志中文版颁布的“2019福布斯中国最具创新力企业榜”;2019年10月，思元270芯片获得第六届乌镇世界互联网大会“世界互联网领先科技成果奖”。

未来寒武纪将围绕自身的核心优势、提升核心技术，结合内外部资源，以自主创新为驱动，不断推动企业发展，围绕人工智能核心驱动力一一计算能力，坚持云边端一体化，致力打造各类智能云服务器、智能终端以及智能边缘的核心芯片，矢志成为国际领先的人工智能芯片设计公司，服务全球客户。

2025年全球市场有望超700亿美元，未来前景可期

寒武纪所在的行业应用空间广阔。采用专门为人工智能领域设计的处理器支撑人工智能应用是行业发展的必然趋势。

根据Gartner预测，搭载人工智能应用的智能手机出货量占比将从2017年的不到10%提升到2022年的80%，年销量超13亿部，带动终端人工智能芯片迎来高速增长。在消费电子行业中，除了智能手机之外，AR/VR、智能音箱、无人机、机器人等领域也是各厂商关注的重点。

云端场景对人工智能芯片的需求方面。根据IDC报告显示，云端推理和训练所产生的云端智能芯片市场需求，预计将从2017年的26亿美元增长到2022年的136亿美元，年均复合增长率39.22%。边缘计算是5G网络架构中的核心环节。可以大幅提升生产效率，是智能制造的重要技术基础。

人工智能的各类应用场景，从云端溢出到边缘端，或下沉到终端，都离不开智能芯片对于“训练”与“推理”任务的高效支撑。当前人工智能应用越来越强调云、边、端的多方协同，对于芯片厂商而言，仅仅提供某一类应用场景的人工智能芯片是难以满足用户需求的。因此，各芯片厂商的多样化布局与竞争将促使整个人工智能芯片行业在未来几年实现高速发展。根据市场调研公司Tractica的研究报告，人工智能芯片的市场规模将由2018年的51亿美元增长到2025年的726亿美元，年均复合增长率将达到46.14%。

根据前瞻产业研究院的预测数据显示，未来几年内，中国人工智能芯片市场规模将保持40%~50%的增长速度，到2024年，市场规模将达到785亿元。

募资28亿元加码主业,

实现跨越式发展

招股书显示，寒武纪本次募资全部用于与其主营业务相关的项目。新一代云端训练芯片及系统项目投资7亿元;新一代云端推理芯片及系统项目投资6亿元;新一代边缘端人工智能芯片及系统项目投资6.01亿元;9亿元用于补充流动资金。投资共计28.01亿元。

新一代云端训练芯片及系统项目建设目标是研制新一代人工智能云端训练芯片及系统。寒武纪拟从市场和客户对云端训练芯片在计算性能、访存带宽、互联带宽等方面的要求出发，对其现有的处理器芯片架构、指令集、硬件运算器和编程开发平台等技术开展升级迭代，并引入先进工艺、先进封装、先进存储以及高速片间互联等主流技术，研制新一代云端训练芯片及配套软件支撑系统。

新一代云端推理芯片及系统项目建设目标是研制新一代人工智能云端推理芯片及系统。根据当前人工智能行业对云端推理芯片对功能、能效和成本的高要求，项目在现有的技术和产品积累基础上，均衡考虑成本和研发投入，采用合适的工艺、封装和存储技术，研制适用于更多应用场景、更高效、更高性价比的云端推理芯片及配套软件支撑系统。

新一代边缘端人工智能芯片及系统项目是根据当前边缘计算与人工智能对边缘智能芯片在性能、接口、成本、功耗和尺寸等方面的需求，在现有的技术和产品积累基础上，均衡考虑成本和研发投入，研发具有多种接口、极低功耗、小封装尺寸的边缘智能芯片。

补充流动资金有利于保证其生产经营所需资金、进一步优化资产负债结构，降低财务风险，增强公司的反应能力以及市场竞争力，为公司未来的战略发展提供支持。

盈利预测及估值

2017~2019年度，寒武纪的营业收入分别为784.33万元、1.17亿元和4.44亿元，2018年度和2019年度较前年增幅分别为1392.05%及279.35%;净利润分别为-3.81亿元、-4104.65万元和-11.79亿元，报告期内寒武纪净利润的波动主要系受到股份支付等非经常性损益项目及研发费用的影响。报告期各期扣除非经常性损益后的净利润分别为-2886.07万元、-1.72亿元及-3.77亿元。

2017年度、2018年度及2019年度，寒武纪综合毛利率分别为99.96%、99.90%及68.19%，主要原因系2019年寒武纪拓展了云端智能芯片及加速卡、智能计算集群系统业务。寒武纪主要产品毛利率主要受公司拓展新业务、产品售价、原材料及封装测试成本、供应商工艺水平及公司设计能力等多种因素的影响。

2020年全年，寒武纪预计营业收入将保持同比增长态势，因公司持续增加研发投入预计2020年公司扣除非经常性损益后的净利润将较2019年有较大幅度的下滑。

考虑到寒武纪的品牌影响力、所在芯片设计行业空间广阔、下游云边端应用广阔以及2020年将持续增加研发投入，我们预计寒武纪2020~2022年营收将大幅增长，而亏损有望收窄。

参考同行业芯片公司如中芯国际、长电科技、通富微电等可发现，市场均给予较高估值。寒武纪作为国内领先的人工智能芯片企业，有政策扶持，背后已投基金实力雄厚，加之其未来发展的远景以及科创板目前的高估值，我们看好这家AI芯片设计公司上市后的走势，建议投资者关注。

(深圳怀新企业投资顾问股份有限公司)